招商食品张裕：降幅环比收窄，全年仍然承压

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由于整体经济环境及消费下行，葡萄酒消费基础薄弱，受到其他优势酒种挤压，公司24H1收入/利润同比-22.6%/-39.2%。考虑库存消化后影响逐步收窄，下半年有望环比改善，但全年完成预算指标压力仍大。

库存仍有影响，降幅环比收窄。公司发布2024年半年度报告，由于整体经济环境及消费下行，葡萄酒消费基础薄弱，受到其他优势酒种挤压，24H1公司实现营业收入15.22亿元，同比下降22.6%，归母净利润2.21亿元，同比下降39.2%。其中24Q2收入/利润分别实现7.11/0.62亿，同比-14.8%/-28.3%，降幅环比Q1收窄。

原酒及包材成本下降带来毛利率改善。24H1公司葡萄酒收入-19.4%至11.1亿，量/价分别-12.7%/-7.7%。白兰地收入-33.4%至3.6亿，量/价分别-29.9%/-4.9%。虽然吨价阶段性下降，但受益于成本下行，24H1成本中占比约70%的配成酒及包材分别-29.6%/-34.5%，24H1/Q2公司毛利率分别同比 1.82/ 3.34pcts至60.9%/62.8%，其中葡萄酒/白兰地毛利率分别 2.05/ 1.60pcts至60.8%/60.2%。

费投有所控制，收入下滑导致费率提升拖累净利率。公司针对市场投入产出不确定性调整了市场营销策略，有效控制了费用支出，24H1/Q2销售费用分别同比-13.5%/-0.4%，但收入下滑导致销售费用率 2.71/ 5.03pcts至25.7%/34.7%。24H1公司管理费用增加425万，主要系股权激励费用影响（24H1为781万），推动管理费用率 2.19pcts至8.7%，24Q2公司管理费用率 2.08pcts至9.6%。公司毛利率改善，费用投入有所控制，但收入下滑导致期间费率大幅提升，24H1/Q2净利率分别-3.96/-1.64pcts至14.5%/8.8%。

投资建议：降幅环比收窄，全年仍然承压。由于整体经济环境及消费下行，葡萄酒消费基础薄弱，受到其他优势酒种挤压，公司24H1收入、利润呈现不同程度下降。考虑库存消化后影响逐步收窄，招商食品张裕：降幅环比收窄，全年仍然承压下半年有望环比改善，但全年完成预算指标压力仍大。

风险提示：消费力影响、进口酒关税政策变化、圈层拓展不及预期等。

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投资评级定义

报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：

股票评级

强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数

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